雷曼光电（300162）： 中高端LED显示屏封装及应用龙头

    公司是国内从事LED 中下游封装和应用领域的优势企业。公司主营业务可分为三个部分，LED 封装器件、LED 显示屏和LED 照明应用。我们预计2010 年公司全年可实现营业收入2.05 亿元，其中LED 封装器件约占65%，LED 显示屏约占35%，照明产品约占5%。根据公司发布的业绩预增公告，公司2010 年实现归属于母公司净利润约3,641～4,284 万元，较09 年同期增长70%～100%；摊薄后每股收益0.54～0.64元。

    公司产品定位中高端，是国内领先的LED 封装厂商之一。公司封装器件产品包括直插式、贴片式和中大功率LED 器件，应用产品包括LED 显示屏和LED 照明系列产品。公司提供核心LED 器件的国内代表性项目如国庆60 周年阅兵式天安门广场超大型500 平米LED 全彩显示屏，国外代表性项目如美国HBO 电视台总部LED 显示屏标志、CNN 总部大楼LED 标志等。公司产品在稳定性、良品率、ESD 指标、衰减幅度、一致性、配光曲线等技术指标上均已接近国际先进水平，同时价格约为日亚、科锐等国际大厂的50-60%，产品具有性价比优势，是国内领先的LED 封装厂商之一。

    SMD 封装器件放量，成为公司新的营收增长点。公司过去专注于Lamp 型封装器件的生产与开发，椭圆Lamp 型封装器件是公司的优势产品，两年前开始向SMD 封装器件拓展。Lamp 型封装器件过去曾是LED显示屏用封装器件的主流，主要用于户外全彩显示屏，而近年来随着户内显示屏市场需求的扩大，以及SMD 封装技术的成熟和成本的下降，SMD 型封装器件发展很快。SMD 封装的历史较短，国内外厂商的差距不大，同时国内有着旺盛的户内外显示屏需求，促使国内SMD 封装企业贴近市场、不断开发新产品，总体而言较国外厂商有一定优势。公司也顺应了SMD 封装发展的机遇，适时扩大SMD 封装生产规模，公司SMD 封装器件产能已经从2009 年的0.84 亿只/年扩大到2010 年末的5.4 亿只/年，同比增长543%，我们预计公司2010 年来自SMD 封装器件的营收将同比增长300%以上。公司目前已开发出户外防水SMD、高对比度SMD 等一批新产品，同时将利用募投项目继续大幅增加SMD 封装产能4.8 亿只/年，SMD 封装器件将是未来公司营收的重要增长点。

    显示屏业务将稳定增长，在海外市场替代国外品牌。公司的显示屏产品目前全部出口海外，北美和欧洲是其最大的市场，其需求难以有爆发性增长，公司在这部分业务上将凭借产品在品质和价格上的优势，在存量市场上去抢占当地品牌的份额，公司目前占当地市场份额还很小，未来成长空间较大。目前国外LED 显示屏厂商的生产制造有向中国大陆转移的趋势，国外厂商在积极在国内寻找合作伙伴，公司上市后品牌知名度有所提升，将有希望和国外大公司结成合作伙伴，从事OEM 和ODM 的生产。公司显示屏产品中占成本50%的LED 器件由自己提供，无论器件的品质和成本上都有保障，公司2010 年显示屏的产能已经达到6000 平方米/年，募投项目将新增10200 平米/年产能，产能预计在2012-2013 年释放，为未来扩大市场份额打下良好基础。

    照明市场有启动迹象，公司照明应用业务将大幅增长。公司照明业务定位于室内商用照明，主要通过代理商在海外市场销售，由于发达国家节能环保意识更强，价格承受能力更强，LED 室内照明将在发达国家率先启动，海外市场前景看好。同时公司也在积极寻找国内LED 照明市场的机会，但国内市场上价格仍是阻碍LED 室内照明渗透率提升的障碍，国内市场上最先可能突破的是工业用长明灯等领域。2010年公司在LED 照明产品上已经实现了小规模销售，我们预计公司2010 年照明产品收入在1000 万左右，约占总收入的5%，占比还不高，而今年照明业务营收占比将进一步提高至10%，营收同比增长将在250%以上。

    专注于品牌是公司的优势所在。目前国内从事LED 封装领域的企业在600 家以上，销售规模能达到千万元级别的仅在100 家以内，行业集中度仍然较低，真正的封装龙头企业还没有产生，在这样的竞争格局下，专注于品牌将是公司的优势所在。公司专注于LED 显示屏这一应用领域，目前在显示屏用LED封装器件和LED 显示屏产品上已经形成了协同效应，在中高端封装器件上的技术积累也可以拓展至LED照明等领域。公司产品走的是中高端路线，在LED 显示屏用封装器件上已经树立起自己的品牌，这样的品牌优势将帮助公司跳出传统LED 封装低价同质化竞争的红海，有助于公司维持较高盈利水平，公司07-09 年平均毛利率在39%以上，高于行业平均水平。

    超募资金的使用和募投项目之外的产能扩充值得关注。公司本次发行超募资金约4.5 亿元，为进一步拓展业务奠定良好的基础，4.5 亿的超募资金从资金量上很难独立进入LED 上游外延芯片领域，我们判断公司很可能利用超募资金进一步扩大现有产品线产能，在显示屏和照明领域加大投入。公司在惠州实施的募投项目在2011 年仍处在项目建设期，预计于2012-2013 年逐步释放产能，对11 年业绩贡献不大，但公司在募投项目之外也做好了积极扩充产能的准备，深圳母公司的厂区去年扩大到2 栋楼，在第四季度扩产后产能紧张情况有所缓和，今年春节后公司还有扩产的打算，预计11 年全年平均产能将同比增长一倍以上。

    我们预计公司2010-2012 年可实现销售收入2.05 亿、4.14 亿、5.88 亿，归属于母公司净利润0.41亿、0.77 亿、1.10 亿，对应EPS 为0.61 元、1.15 元、1.64 元，给予公司“推荐”评级。